האם שוק המניות האמריקאי יקר?

תלוי כמובן את מי שואלים.

מאמר של ד"ר ג׳רמי סיגל בירחון Financial Analyst Journal מביא שתי תובנות רלוונטיות וחשובות למשקיעים לטווח ארוך בשוק ההון ובמיוחד במניות מדד ה S&P500:

1. שוק המניות העולמי ובמיוחד שוק המניות האמריקאי אינו מתומחר ברמה גבוהה כפי שמומחי השקעות רבים טוענים.

2. אפילו אם שוק המניות האמריקאי מתומחר כעת ברמה גבוהה אין לכך השפעה ממשית לגבי תשואת השוק בטווח הארוך.

ד"ר סיגל הוא פרופסור לכלכלה מוערך באוניברסיטת פנסילבניה שכתב את הספר "מניות לטווח ארוך" (Stocks for the long run) שנחשב עד היום לתנ"ך של ההשקעה במניות.

במאמר סיגל מנסה להעריך מחדש את הרלוונטיות של דרך חישוב המעריך CAPE לזמן הנוכחי.

לעומת מעריך P/E שמשקלל את היחס בין מחיר המנייה לרווח למנייה ב 12 החודשים שלפני החישוב, המעריך CAPE שהוגדר ע"י חתן פרס נובל לכלכלה פרופ' רוברט שילר (וידוע גם כ Shiller P/E) נחשב למעריך מדויק יותר.

המעריך CAPE מחושב על ידי חלוקת המחיר של מניות מדד S&P 500 בממוצע מתואם אינפלציה של רווחי החברות בעשר השנים האחרונות ובכך מקטין את תנודתיות הרווחים המאפיינת חישוב על פני שנה בודדת.

ב 25 השנים האחרונות CAPE=16.8 ואם היחס המתקבל הוא מעל הממוצע הרב שנתי שוק המניות האמריקאי נחשב "יקר".

ע"פ ערך CAPE הנוכחי (נובמבר 2021) צפי התשואה ממניות מדד ה S&P 500 ל 10-15 שנים הקרובות הינו צנוע מאד ועומד על בין 0 ל 5 % תשואה שנתית ממוצעת ע"פ סיכום של מורנינגסטאר.

סיגל מצביע על סטנדרטים חשבונאיים כמקור לבעיה וטוען שערכי CAPE האחרונים מעוותים בגלל חישוב לא מדויק של רווחי החברות כך השוק מתומחר ביוקר שלא בצדק.

על פי ד"ר סיגל, שיטות החישוב של רווחי החברות השתנו בצורה משמעותית בעשרים השנים האחרונות ושינויים אלה גרמו לדיווחים על רווחים נמוכים מהרבה בעשרים השנים האחרונות מאשר בתקופות קודמות.

לכן, אם המכנה בנוסחת שילר (Shiller P/E) קטן במשך השנים כי רווחי החברות כיום נמוכים יותר מבעבר רק לאור שינוי חישוב חשבונאיים - מעריך CAPE המחושב כיום יהיה יקר באופן מוגזם.

לאחר חישוב מחדש והתאמה של הגדרת רווחי החברות, סיגל מצא שמעריך CAPE נמוך הרבה יותר מזה שמחושב כיום כך שהתשואה הריאלית הצפויה ממניות מדד ה S&P500 גבוהה יותר בהתאם (מעל 5%).

כאן חשוב להבין שני דברים:

1. מעריך CAPE אינו יעיל בהערכת צפי תשואה בטוח הקצר (שנה הקרובה). לכן - ערכי CAPE גבוהים לא יכולים להצביע על תשואה נמוכה/שלילית בשנה של מניות מדד S&P500 בשנה העוקבת (מקדם השונות המוסברת R2 נמוך וקטן מ 0.1) .

2. מעריך CAPE מסביר רק כ 35% מהשונות של התשואה העתידית.

זהו מידע חשוב מאוד ומלמד שגם אם נניח שמעריך CAPE מדויק לחלוטין בחיזוי התשואה הצפויה בטווח של עשור קדימה הוא עדיין לא מסביר 65% מהשונות בתשואה הצפויה העתידית.

המסקנה שעולה מסעיף (2) היא שהתשואה העתידית היא תמיד בגדר נעלם ולא ניתנת לחיזוי מראש אלא רק להערכה גסה.

זו מסקנה חשובה מאין כמוה ורלוונטית מאד למשקיעים לטווח ארוך.

אם לא ניתן לנבא את העתיד, נשאר כמובן רק להתבסס על העבר וההיסטוריה מראה שפיזור הוא כמובן עדיין ארוחת החינם היחידה בעולם ההשקעות ולכן השקעה בשוק המניות בפיזור גלובלי (אחזקת חלק קטן מעסקים בתעשיות רבות ומגוונות בפיזור עולמי) היא כלי עוצמתי, ואולי העצמתי ביותר, לצבירת הון בטווח הארוך מאד.

לכן, משקיע לטווח הארוך צריך להתרכז רק בפרמטרים שבשליטתו והם:

✅הרכבת תיק השקעות זול (בדמי ניהול), יעיל (מיסוי דיוידנדים נמוך), ומפוזר (על פני מניות מארה"ב, מניות משווקים מפותחים מחוץ לארה"ב ומניות משווקים מתעוררים).

✅הקצאת הנכסים בתיק ההשקעות התואמת את היעדים והמטרות של המשקיע.

✅הזרמת כסף לתיק ההשקעות בעקביות ובהתמדה במשך שנים.